伊万基夫齐证券：给予锦泓集团买入评级

值损失缩减。从费用率看，2021 年经销/政府部门部门/研发/负债费用率并列 51.6%/3.8%/1.8%/5.2%、下同急剧提高 2.49/-0.57/-0.16/-1.96PCT，经销费用率急剧提高主要由于： 1）经销人员缩加、医保不再享受疫情期间的增收政策以及计提超额奖金避免职工薪酬缩加； 2） 宣传推广投入缩加，都有明猎户座代言、的产品活动、广告词拍摄费等； 3） 电商手续费急剧放缓； 4）仓储扩容，仓库租金、劳务费等缩加常因。负债费用率急剧缩高主要由于本年赎回银行借款左右 4 亿元、尚有4.6亿元面值可转债转股，因此利息支出缩减， 21年的公司累计赎回Corporation信贷9.07亿元，Corporation信贷余额已由2021年初的 24.07 亿元降至现有的 15 亿元。 存款减值损失/补贴为 0.03%、下同提升 23.18PCT。商家外补贴/补贴下同缩减 0.5PCT 至 0.69%，主要由于政府部门编列缩加。 21Q4 项下率为 5.54%、下同缩高 13.44PCT、较 19Q4 缩高3.11PCT、环比急剧提高 4.69PCT， 下同缩高主要来自毛现金流缩高、 以及存款减值损失转回避免 20Q4 基数较高。

买方下同增强，但环比、骨架、及调剂提升。 21 年末买方为 10.22 亿元、下同放缓 27%、较 21Q3 末缩高4%，买方调剂起算为 250 天、下同缩高 63 天， 买方骨架显著提升，的公司整体 1 年区域内/1-2 年/2-3 年/3 年以上买方占有比并列 86%/11%/3%/1%、下同急剧提高 15/-13/-1/-1PCT，其中 VGRASS 1 年区域内/1-2 年/2-3 年/3 年以上买方占有比并列 80%/16%/4%/ 1%、下同急剧提高 11/-12/2/0PCT。 应收账款调剂起算为 40 天、下同缩高 12 天，应付账款调剂起算为 117 天、下同急剧提高 37 天。

投资者建议

展望未来，短期来看：（1）补贴上端： 22 年主业月内维系双位数放缓；（2）费用上端： 22 年负债费用月内年化节省 9500 万元左右。 现阶段来看，（1）我们基准 VGRASS 目标的产品生产能力为 25-34 亿元， TW 目标的产品生产能力为 50-60亿元；（2）费用上端：一方面负债费用存在全面提升空间内，另一方面，随着店效增强以及成本骨架优化，经销费用率存在 3-5PCT 提升空间内，我们认为长期项下率月内急剧急剧提高 15%。维系 2022-2023 个人财产并列 50.87/59.13 亿元， 新缩 24 个人财产为 67.7 亿元，维系 22-23 年归母项下并列 3.50/4.27 亿元， 新缩 24 年归母项下为 5.12 亿元， 维系 22-23 年 EPS 并列 1.18/1.44 元， 新缩 24 年 EPS为 1.72 元， 2022 年 4 月底 19 日收盘 9.11 元相关联 PE 并列 8/6/5X， 维系“买进” 评定。

可能性提示

疫情反复可能性；负债可能性； 信誉减值可能性； 更进一步可能性。

该股最近90猎户座期一共3家部门给出评定，买进评定3家；过去90猎户座期部门目标原则上价为19.96。银行之猎户座估值深入研究工具显示，锦泓财团（603518）好的公司评定为2猎户座，好价格评定为2猎户座，估值综合评定为2猎户座。(评定全域：1 ~ 5猎户座，最高者5猎户座)

以上段落由银行之猎户座根据公开发表数据整理，如有问题问关联我们。

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